برنامه فدرال رزرو چیست و چگونه ممکن است سرمایه گذاران را تحت‌ تاثیر قرار دهد؟

بینش بازار

برنامه عادی سازی ترازنامه بانک مرکزی


JEFFREY L.WEAVER, CFA

رئیس صندوق های پول و درآمد ثابت کوتاه مدت

TAMMY HO

تحلیل گر پورتفولیوی درآمد ثابت
صندوق پول و درآمد ثابت کوتاه مدت

 

نقش بانک مرکزی در اقتصاد از طریق تسهیل کمّی (QE)

از سال ۲۰۰۷، بانک‌ های مرکزی جهانی یک معیار محرک اقتصادی به عنوان تسهیل کمّی (QE) را به کار گرفته‌ اند. زمانی که بانک‌ های مرکزی تسهیل کمّی را متقبل می‌ شوند، آن‌ ها ترازنامه های خود را از طریق خرید اوراق بهادار گسترش می‌ دهند. در حالی که به بانک‌ های مرکزی ایالات‌ متحده، منطقه یورو، ژاپن و بریتانیا نگاه می‌ کنم، ترازنامه ترکیبی به اندازه ی بی سابقه ی ۱۴٫۹ تریلیون دلار، به دلیل گسترش ترازنامه در سال‌ های اخیر (جدول ۱) رسیده است.

کاهش کمّی، عرضه پول را در سیستم بانکی برای وام دهندگان افزایش می‌ دهد و نرخ بهره وام گیرندگان را پایین می‌ آورد. در نظریه، این محرک موجب رشد کسب و کارها می شود و مصرف کنندگان را افزایش می‌ دهد و در نهایت باعث بهبود اقتصادی می گردد. پس از تثبیت کمّی اقتصاد آمریکا، بانک فدرال رزرو ایالات‌ متحده (Fed) یک برنامه ی عادی‌ سازی ترازنامه را به یک اندازه ی بهینه، اجرا کرد.

چارت ۱ – ترازنامه ی دارایی های بانک مرکزی به دلار آمریکا

کوچک سازی فدرال رزرو

توجه: نرخ تبدیل به دلار آمریکا در میانه ی نرخ از کمپزیت لندن (CMPL) برای تاریخ مربوطه گرفته شد.

منابع: بلومبرگ در سپتامبر ۲۰۱۷، بانک انگلستان.

 

تاثیر انبساطی QE بر ترازنامه ی  بانک فدرال

در پی بحران مالی ۲۰۰۷ – ۲۰۰۸، بانک مرکزی فدرال رزرو، تسهیل کمّی را در سه مرحله (QE ۱، II، و III) از طریق خریدهای کلان اسناد خزانه‌ داری و اوراق بهادار تحت  رهن (MBS) به کار گرفت. پیش از بحران مالی و تسهیل کمّی، ترازنامه ی مالی بانک مرکزی در درجه اول، در اسناد خزانه‌ داری بدون وساطت نمایندگی های MBS داده شد. با این حال، سازمان فدرال رزرو در تلاش برای حمایت از بازار مسکن، از نرخ‌ های رهن کم‌ تر، و بهبود شرایط مالی خبر داد.

جدول ۱ – تسهیل کمُی جدول زمانی

توجه: منظور از MBS، آژانس های MBS از جمله  Fannie Mae و Freddie Mac اشاره دارد. منابع: هیات امنای سیستم  فدرال رزرو، بانک فدرال رزرو نیویورک.

در طول شش سال بین نوامبر ۲۰۰۸ تا اکتبر ۲۰۱۴، بانک مرکزی فدرال حجم ترازنامه ی خود را از کم‌ تر از ۹۰۰ بیلیون دلار به حدود ۴.۵ تریلیون دلار (خرید ۲ تریلیون دلار در اسناد خزانه‌ داری و ۱.۸ تریلیون دلار در  MBS افزایش داد). پس از پایان تسهیل کمّی که در اکتبر ۲۰۱۴ به پایان رسید، بانک مرکزی فدرال ترازنامه را در حدود ۴.۵ تریلیون دلار از طریق درآمد حاصل از سرمایه گذاری مجدد سررسید اوراق بهادار به دست آورد.

مسیر بانک مرکزی برای نرمال سازی ترازنامه

در نشست FOMC ژوئن ۲۰۱۷، بانک مرکزی فدرال رزرو، جزئیات برنامه عادی‌ سازی ترازنامه را برای قطع درآمد اصلی سرمایه گذاری مجدد، اعلام کرد. در نشست FOMC سپتامبر ۲۰۱۷، پس از اینکه بهبود [ اقتصادی ] در یک مسیر قوی قرار گرفت، بانک مرکزی فدرال تاریخ شروع فرآیند عادی‌ سازی را در اکتبر ۲۰۱۷ اعلام کرد.

chart-2-Balance sheet expansion timeline

منابع: بانک مرکزی فدرال سنت لوییس، بانک فدرال رزرو نیویورک.

 

از اکتبر ۲۰۱۷، تنها درآمد اصلی سرمایه گذاری مجدد بانک مرکزی از مجموعه سرمایه های ماهانه در جدول ۲، شروع می‌ شود، که از ۱۰ بیلیون دلار در ماه آغاز می‌ شود و تا زمانی که این سرمایه ها به ۵۰ بیلیارد دلار برسد افزایش می یابد. ۱۰ بیلیون دلار سرمایه ی اولیه به یک سرمایه ی  ۶ بیلیارد دلاری برای اسناد خزانه‌ داری و ۴ بیلیون دلار سرمایه برای اوراق بهادار  (آژانس debentures و MBS ) تقسیم می‌ شود. درآمد اصلی زیر سرمایه، مجاز خواهد بود که ترازنامه را منتفی کند.

سرمایه ی  خزانه‌داری به میزان ۶ بیلیون دلار افزایش می‌ یابد، در حالی که سرمایه ی  اوراق بهادار نمایندگی ۴ بیلیون دلار را به صورت فصلی افزایش می‌ دهد. تا اکتبر سال ۲۰۱۸، با مجموع ۵۰ بیلیون دلار (۳۰ بیلیون دلار خزانه و ۲۰ بیلیون دلار اوراق بهادار آژانس) به احتمال زیاد به دنبال ترازنامه ی تدریجی خواهند بود.

جدول ۲ – بیانیه مربوط به سرمایه گذاری مجدد در اوراق بهادار خزانه و وثیقه‌ های مورد حمایت وام مسکن آژانس

زمانبندی سرمایه ی  ماهانه مطابق با تصمیم ۲۰ سپتامبر کمیته و کنفرانس ژوئن ۲۰۱۷ به شرح زیر است:

Statement regarding reinvestment in Treasury securities

۱ اعمالات لازم برای ترکیب پرداخت‌ های اصلی بدهی آژانس و MBS .

۲ هنگامی که سرمایه ها به حداکثر مقدار خود رسیدند، تا زمانی که کمیته قضات اعلام کند که فدرال رزرو، دیگر اوراق بهادار ندارد تا سیاست پولی را به طور موثر و مفید اجرا کند، باقی خواهند ماند.

منبع: بانک فدرال رزرو نیویورک تا ۲۰ سپتامبر ۲۰۱۷.

انتشار ترازنامه ی پیش‌بینی شده

اندازه ی ترازنامه

با یک ترازنامه ی ۴.۵ تریلیون دلاری تا سپتامبر ۲۰۱۷، انتظار می‌ رود که فرآیند نرمال سازی ترازنامه بانک فدرال ۴ تا ۶ سال طول بکشد تا به اندازه هدف سال ۲۰۲۰-۲۰۲۳ به مبلغ ۲.۵ تریلیون دلار به ۳ تریلیون دلار برسد.

چارت ۳ نشان می‌ دهد که سه سناریوی مسیر بالقوه ی  ترازنامه بر اساس بدهی‌ های بلند مدت پیش‌ بینی‌ شده بانک مرکزی ارائه شده‌ است. در سناریوی میانی، ترازنامه به میزان ۲٫۹ تریلیون دلار در فصل آخر سال ۲۰۲۱ محدود می‌ شود. به طور منطقی انتظار می‌ رود که اندازه ترازنامه بهینه بانک مرکزی به میزان بیش از ۹۰۰ بیلیون دلار باشد. اگر شرایط اقتصادی بدتر شود، بانک مرکزی فدرال ممکن است سرعت کاهش ترازنامه را کند سازد.

اوراق بهادار خزانه‌ داری

بر اساس ترازنامه ی اعلام شده ی  بانک مرکزی، تاریخچه ی سر رسید اوراق بهادار خزانه‌ داری با درجه قطعیت بالایی شناخته می‌ شود. همانطور که اوراق خزانه‌ داری به موعد سررسید میرسند، به احتمال زیاد در اواسط سال ۲۰۱۸ تا ۲۰۱۹ به طور کامل ، همراه با باقی مانده ی درآمد اصلی از سرمایه گذاری مجدد، برآورده خواهد شد . همانطور که در چارت ۴ نشان‌ داده‌ شده است، تقریبا نیمی از ۲.۴ تریلیون دلاری خزانه کل بانک مرکزی بین سال‌ های ۲۰۱۷ تا ۲۰۲۰ سررسید خواهد شد و در سال ۲۰۱۸ به اوج رسیده و در سال‌ های بعد تراز خواهد شد.

اوراق بهادار آژانس (آژانس سهام و MBS)

در حالی که تاریخ سررسید آژانس سهام با درجه قطعیت بالا شناخته می‌ شود، گزینه پیش‌ پرداخت رهن در MBS ها، عدم قطعیت را به باز پرداخت درآمد اصلی مورد انتظار می‌ رساند. چارت ۵ یک مسیر بازپرداخت پیش‌ بینی‌ شده مبتنی بر مدل پیش‌ پرداخت MBS را نشان می‌ دهد. آژانس اصلی MBS در نهایت با مسیر نرخ بهره، قیمت مسکن، شرایط اعتباری و رفتار وام گیرندگان وام مسکن تعیین خواهد شد.

براساس فرضیات موجود در مدل پیش‌ پرداخت، سناریوی میانی به میزان ۱۱۵ بیلیون دلار برای آژانس MBS و حدود ۲ بیلیون دلار برای آژانس سهام برای پرداخت در سال ۲۰۱۸ با ۳۹ بیلیون دلار و ۷۸ بیلیون دلار سرمایه گذاری مجدد در نظر گرفته شده‌ است. براساس بازپرداخت پیش‌ بینی‌ شده، در نیمه ی دوم سال ۲۰۱۸ به احتمال زیاد آژانس MBS در زیر سرمایه ها در نیمه ی دوم سال ۲۰۱۸ با کاهش سرمایه گذاری مجدد از سال ۲۰۱۹ به بعد شروع خواهد شد. این مدل فرض می‌ کند ، از آنجا که بانک مرکزی فدرال،  نرخ هدف وجوه فدرال  و نرخ بهره رایج را افزایش می‌ دهد، سرعت بازپرداخت اصلی کند خواهد شد. با این حال، بازپرداخت ها می‌ تواند با شوک‌ های رو به پایین به نرخ وام، راه‌اندازی وام مسکن و پیش پرداخت وام مسکن، بالا رود.

اخبار امیدوار کننده ای از فدرال رزرو به گوش می رسد، پس تاثیر آن بر اوراق بهادار چیست؟

با کاهش سرمایه گذاران بانک مرکزی، خزانه‌داری و سرمایه گذاران MBS به طور حتم تاثیر افزایش منابع خزانه‌ داری و MBS در بازار را احساس خواهند کرد. با این حال، افزایش بازده آتی با سرمایه های نرمال سازی و ماهیت تدریجی نرمال سازی محدود است و اجازه می‌ دهد که تنها یک مقدار حداکثری از اسناد خزانه‌ داری و MBS در یک ماه اجرا شوند. از آنجا که این برنامه به خوبی توسط بانک مرکزی منتشر شده‌ است، سرمایه گذاران و بازارهای مالی در تصمیمات سرمایه‌ گذاری خود در حال عادی سازی هستند.

چارت ۳ –  SOMA نشان دهنده ی شرکت های سهام اوراق بهادار داخلی: سناریو های جایگزین بدهی‌ها

Projected SOMA Domestic Securities

 

 منبع: بانک فدرال رزرو نیویورک تا جولای ۲۰۱۷

یادداشت: ارقام برای ۱۶ – ۲۰۱۰ (ناحیه سایه خورده) دارایی‌ های ثابت تاریخی هستند. بدهی های کوچک‌ تر و بزرگ‌ تر به ترتیب، در بیست و پنجم و هفتاد و پنجمین صدک، پاسخ به سوالی در مورد اندازه و ترکیب ترازنامه بلند مدت بانک فدرال رزرو نیویورک در ژوئن ۲۰۱۷ ، طبق تحقیقات درباره نظارت کنندگان اصلی بازار هستند. ارقام نشان‌ داده‌ شده گرد هستند.

چارت ۴- تاریخچه ی  پبش بینی شده ی سررسید اوراق خزانه توسط SOMA

Projected SOMA Treasury Securities

منبع: بانک فدرال رزرو نیویورک تا جولای ۲۰۱۷

یادداشت‌ها: اعداد ماهانه هستند. ارقام مربوط به ژانویه تا مه ۲۰۱۷ عبارتند از: سررسیدها ی تاریخی. پروفایل سررسید با سناریوی بدهی های میانی مرتبط است. ارقام نشان‌داده‌شده گرد هستند.

جدول ۵ – پروفایل پیش بینی شده ی SOMA از بازپرداخت اصلی آژانس های وام و MBS

Projected SOMA Agency Debt and

منبع: بانک فدرال رزرو نیویورک تا جولای ۲۰۱۷

نکته: آمار ماهانه هستند. ارقام مربوط به ژانویه تا مه ۲۰۱۷ بازپرداخت های تاریخی هستند. پروفایل بازپرداخت مرتبط با سناریوی بدهی های میانی است. پیش بینی ها فرض بر این دارند که، نرخ وام مسکن اولیه، ۲۰۰ نقطه مبنا، کم‌تر از آن‌هایی است که در سناریوی پیش‌بینی میانه از فصل آخر۲۰۱۸ وجود دارند، می باشند. ارقام نشان‌داده‌شده گرد هستند.

قبلا، براساس سیاست سرمایه گذاری مجدد بانک مرکزی، بانک مرکزی فدرال تمام پرداخت‌ ها اصلی از دارایی‌ های سررسید در بازارهای اوراق‌ قرضه را سرمایه‌ گذاری می‌ کند تا یک ترازنامه ی  ثابت، حفظ شود. با عادی سازی ترازنامه، از آنجا که بانک مرکزی سرمایه گذاری های مجدد درآمد های اصلی را، به میزان بالاتر سرمایه ها، محدود کرده‌ است، جریان ترازنامه، منابع MBS  آژانس و خزانه داری در بازار  را افزایش داده است. برای جبران سرمایه گذاران برای افزایش ریسک نوسان از کاهش دارایی بانک مرکزی، بازده ها به احتمال زیاد به میزان بیشتری تغییر خواهند کرد. با این حال، افزایش در بازده به احتمال زیاد با افزایش تقاضا از سوی سرمایه گذاران، هم خارجی و هم داخلی، جبران خواهد شد.

تاثیر خزانه‌داری

بانک مرکزی حدود ۲.۵ تریلیون دلار در خزانه دارد که معادل با ۱۸ درصد بدهی دولت، در دست مردم است . در ابتدا، عادی‌ سازی ترازنامه باید تاثیر محدودی بر قیمت های خزانه‌داری داشته باشد، چرا که سرمایه گذاران ۶ بیلیون دلار دیگر را در تامین خزانه جذب می‌ کنند. با این حال، هنگامی که سرمایه افزایش می یابد، نرمال سازی و ترازنامه به احتمال زیاد منحنی بازده را با مقادیر تخمینی ۱۰ – ۱۵ افزایش خواهد داد، در حالی که اوراق خزانه‌ داری کوتاه‌ مدت به احتمال زیاد تاثیر حداقلی را تجربه خواهند کرد. ما انتظار داریم که این مسئله از سال ۲۰۱۸ شروع شود، زمانی که جریان خزانه به ۱۲ بیلیون در ماه می‌ رسد.

تاثیر آژانس MBS 

بانک مرکزی فدرال در حدود ۲۷ درصد از  ۶.۹ تریلیون دلار بازار MBS را دارد. همانند اسناد خزانه‌ داری، به احتمال زیاد تاثیر اندکی بر بازده ی MBS بعنوان سرمایه گذارانی که عرضه ی MBS بیشتری جذب می کنند، داشته باشد. این فشار احتمالا در آوریل ۲۰۱۸ ، زمانی که سرمایه تا ۱۲ بیلیون در ماه افزایش یابد، خریدهای بانک مرکزی را به نصف می رساند. این افزایش عرضه خالص، احتمالا برای گسترش بین ۱۰ تا ۲۰ نقطه مبنا، در نیمه ی اول سال ۲۰۱۸ گسترش خواهد یافت. باید تاثیر کمتری بر بازپرداخت وام مسکن متوسط کوتاه داشته باشد.

تعیین موقعیت پورتفولیو برای مدیریت ریسک نزولی و تولید آلفا

در سال ۲۰۱۷، عناوین خبری آمریکا در سرتاسر رسانه ها – از نظر تاریخی کاهش بازده، افزایش شانس اصلاح مالیات در زمان ریاست‌ جمهوری ترامپ، اعتبار و ارزش سهام را افزایش داد – پس‌ زمینه‌ای را برای سرمایه‌ گذاری درآمد، تنظیم کرد. ما در آب های سیاست پولی نامشخصی هستیم و بانک مرکزی فدرال به طور همزمان ترازنامه را باز می‌ کند و در عین حال نرخ وجوه فدرال را افزایش می‌ دهد. با این وجود، به نظر می‌ رسد که سرمایه گذاران آرام باشند، زیرا پول نقد خارجی، همچنان در بازارهای اوراق‌ قرضه جریان می‌ یابد و بازده ی متراکم را پایین می‌ آورد.

واقعیت این است که هیچ‌کس ،حتی ییلن، رئیس بانک مرکزی، واقعا نمی‌ داند، که چگونه بازارها به سیاست پولی غیر متعارف بانک مرکزی واکنش نشان می‌ دهند. بیانیه‌ های رسمی بانک مرکزی ، سرمایه گذاران را برای افزایش نرخ بهره در دسامبر ۲۰۱۷ و عادی‌ سازی ترازنامه آماده کرده‌ است، اما عدم قطعیت همچنان به این دلیل باقی می‌ ماند که زمان‌بندی افزایش نرخ بهره ی آتی و سرعت نرمال سازی ترازنامه ، می‌ تواند براساس شرایط اقتصادی آینده، تغییر کند.

ما به سرمایه‌ گذاری در حوزه‌ هایی که در آن ارزش نسبی و مطلق را براساس نوع دارایی، بخش و موقعیت منحنی پیدا می‌ کنیم، ادامه می‌ دهیم. ما از پیش‌ زمینه های اقتصادی آگاه هستیم، و به طور متوسط با معیارهای کوتاه مدت، برای آماده سازی افزایش در نرخ‌ های نهایی کوتاه‌ مدت از افزایش‌ های نرخ آتی و نرخ‌ های نهایی بلندمدت از عادی سازی ترازنامه، استفاده خواهیم کرد. ما به طور مستمر بر بازارهای درآمد ثابت، اظهارات بانک مرکزی برای تغییرات، و فرصت‌ هایی برای تغییر موقعیت پورتفولیو، نظارت داریم. این رویکرد سرمایه‌ گذاری مورد آزمایش زمانی ما، برای تولید آلفا و کنترل ریسک‌ های نزولی در بازارهای درآمد ثابت است.

به این مقاله امتیاز دهید
  • (5)
    میزان کاربردی بودن
5
درحال ارسال
امتیاز دهی کاربران
0 (0 رای)

مطالعه بیشتر